生物医药资本博弈下的生存突围：亿腾医药借壳上市背后的争议与风险

  中国报告大厅网讯，（总标题注释：以2025年行业背景为锚点，聚焦反向收购与商业化路径矛盾）

  在港股生物医药企业IPO持续遇冷的背景下，一家通过反向收购实现曲线上市的企业正引发市场关注。亿腾医药以6.77亿美元估值合并嘉和生物后的新主体"亿腾嘉和"，其财务操作中的销售费用异动、研发投入失衡以及上市前突击分红等争议，折射出创新药企在资本寒冬中转型的复杂图景。这场交易不仅关乎企业自身的生存博弈，更成为观察行业商业化路径与监管风险的重要样本。

  一、四度折戟后的曲线求生：估值悬殊背后的定价逻辑

  2024年10月完成的反向收购，终结了亿腾医药长达四年IPO折戟史。通过以77.43%股权占比合并专注肿瘤创新药研发的嘉和生物（估值仅1.97亿美元），这家主营抗感染与心血管药物的企业获得了资本市场的入场券。这一交易揭示出资本市场对成熟商业化产品与创新药企的差异化定价——传统仿制药企6.77亿美元的估值，远超聚焦前沿靶点开发的生物科技公司，暴露出市场对于短期现金流价值的偏好。

  二、销售费用碾压研发：28.7%营收流向营销网络

  财务数据显示，亿腾医药2024年销售及分销开支达7.31亿元，占营收比重攀升至28.7%，远超研发投入占比的4.8%。其中"会议支出"高达2.23亿元，几乎两倍于同期研发费用（1.22亿元）。这支覆盖全国1.7万家医院、规模过千人的销售团队，在支撑其抗感染药物等成熟产品线的同时，也引发对合规风险的关注。行业数据显示，此类高企的学术推广成本已占其年营收近9%，远超行业平均5%水平。

  三、上市前夜的资金腾挪：1.4亿分红与存货激增之谜

  在合并完成前夕（2022-2023年），公司累计派发股息达1.44亿元人民币。这一操作恰逢其存货周转天数从行业平均的150天升至189天，期末存货金额同步增至5.53亿元的历史峰值。市场质疑声中，行政开支更在同期翻倍至2.06亿元，进一步加剧成本压力。尽管企业强调分红资金来自经营性现金流，但密集分红与渠道压货的叠加效应，仍为新主体的财务健康蒙上阴影。

  四、创新药押注成败：医保谈判决定生死时速

  合并后的新主体将战略重心转向创新药管线：乳腺癌药物GB491计划于2025年获批，并在2026年医保谈判中寻求放量突破。同时，心血管药物Vascepa与血小板减少症治疗药物Mulpleta的商业化进程也将同步推进。但挑战同样显著——GB491面临同类PD-1/PD-L1靶点产品的激烈竞争，而医保谈判可能带来的价格降幅或压缩利润空间。数据显示，若未能进入医保目录，该药预期营收将缩水60%以上。

  结语：当反向收购的资本腾挪遇上监管高压，亿腾嘉和正站在传统销售驱动与创新转型的十字路口。高额会议开支引发的合规风险、研发投入与商业规模的失衡、合并前夜的资金运作争议，构成其作为新生药企的三大考验。未来两年内，医保谈判结果、新药商业化效率以及销售费用管控成效，将共同决定这场资本突围能否转化为可持续的增长故事。在创新药价值重估的关键期，这家企业的选择或将为行业提供重要启示。

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